融资性回购条款的法律架构与风险分析
作者：许彦生
回购并非我国固有的法律概念，但是在商事活动中，特别是金融活动过程中，基于防范交易风险、获得更高交易利润或者建构不同交易结构的目的，实物或权利的出售人或者买受人经常会约定回购或者要求对方回购的相关条款，即出售人在一定条件下买回自己出售的实物或权利，这即所谓的回购条款。作为不同应用场景下的回购条款，因其性质不同，应用过程需要注意的也就不同。
一、回购条款的应用
（一）股权回购
目前在股权投资等领域，投资人由于被投资企业的未来成长存在诸多不确定性，会要求被投资企业或者其大股东或实际控制人等在被投资企业达不到双方约定的条件下，回购其投资的股权。
（二）不动产回购
一种情况是房屋贷款担保交易模式，即银行向购房人提供贷款后，要求开发商在房屋抵押贷款手续办理完毕前或之后一段时间内，承担阶段性担保责任；而开发商则会与购房人约定，如果开发商承担了担保责任，其就有权回购其出售的房屋。另外一种即投资性房地产回购，是指房价预期收益看好的情况下，开发商承诺在购房者可在一定期限届满或相关条件成就后要求开发商（一般为溢价）回购房屋。
（三）融资租赁回购
是指在融资租赁业务中，出租人与租赁设备的制造商、销售商约定，当承租人出现逾期支付租金等违约情形发生时，制造商、销售商应在向出租人支付约定的价款，回购租赁物，出租人则向其转让租赁设备所有权的交易行为。
（四）资产、金融证券回购
此类回购，实为间接融资；即资金提供方通过向资金需求方购买资产（包括实物资产和非标金融资产以及派生的收益权或信托受益权等）或证券而提供相应的资金并取得相应财产权利，约定期限届满后，资金需求者再向资金提供方溢价回购相应的财产权利，即归还融入的资金。
上述应用场景中第（一）、（二）、（三）类中的回购条款，其设立目的更多在于保护交易中一方当事人的财产安全和财产价值，回购不是目的，只是保障手段。此类条款具备有“后让与担保”的特质，王琦律师已在《“后让与担保”之裁判规则梳理》一文中进行了论述，本文不再赘述。而另一类回购条款，其出售财产的交易环节不是目的，目的是融资，需要借助回购来最终完成融资交易，本文统一称之为融资性回购。
二、融资性回购条款的法律性质
（一）借款属性
对于资金供需双方之间形成的以特殊资产或权益为交易标的的融资性回购条款或回购协议，部分地区法院会直接认定为借款合同，如重庆高院在其（2013）渝高法民初字第00010号民事判决书中提及：“从《买入返售协议》的约定内容看，……表明收益权回购款本金及溢价款金额与林权收益权并无直接关联；……表明新华信托公司实际获得的最终收益是收益权回购款及溢价款，而非林权收益权；第八条约定对逾期未付的收益权回购款及溢价款计收滞纳金，对未支付的滞纳金计收复利，明确了由新华信托公司提供资金，张修杰、张庆国按期支付固定金额的收益权回购款及溢价款，逾期支付滞纳金等合同权利义务，符合《中华人民共和国合同法》第一百九十六条规定的“借款合同是借款人向贷款人借款，到期返还借款并支付利息的合同”，符合借款合同的基本特征。结合新华信托公司系金融机构之事实，因此，《买入返售协议》的性质应当认定为金融借款合同。”
如此类融资类回购协议标的没有实际交付或转移的，根据上述案例及根据最高院《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十四条的规定，则回购条款就很可能会被认为是借款合同的担保，在这种情况下如发生纠纷，那么当事人的诉讼请求必须为偿还借款，而对交易标的也就只能要求拍卖，而无法对标的物的归属提出主张。这种诉讼请求和权益实现方式有时并不能满足交易结构的需求，比如当交易标的为市值不断波动的有价证券，那么拍卖过程中难免出现低价拍出的可能，这种情况下，当事人的权益实际上是受到比较大影响的。
（二）用益物权属性
如果回购交易对象是特定物或特定权益以及实际交付或转移的情况下，则融资性回购条款的法律性质需要从交易目的上进行分析：（1）财产或财产权利卖出之后交由买受人占有而为使用收益。（2）如果出卖人未行使回购权，依约可能承担相应的违约责任，但一般不会要求强制买回。出卖人实际承担的违约责任与回购标的的实际价值并无直接关系，而在担保关系中，债务人对于担保物实际价值低于借款的差额，仍然负清偿责任。（3）与担保性回购条款相比，由于担保物权及于担保物的代替物，也就是可以从担保物的代替物中实现债权清偿。但在卖出回购的过程中，卖出之后所有权已经转让，此时就不存在物上代位性。
所以此类融资性回购条款性质不同于担保，而更类似与“典权”的一种用益物权特性，但基于我国《典当管理办法》对当物的处理，特别是对于绝当物，当物估价金额在3万元以上的，应当委托拍卖行公开拍卖，拍卖收入在扣除拍卖费用及当金本息后，剩余部分应当退还当户，不足部分向当户追索。而绝当物估价金额不足3万元的，典当行可以自行变卖或者折价处理，损溢自负。也就是在我国现行的法律框架内，典权人并不能获得绝当物的所有权而只能获得变价受偿的权利。
三、融资性回购条款的结构
根据融资性回购条款的交易目的，只有在出售后完成回购，才算实现当事人的交易目的。所以从条款结构上面而言，必然包括卖出（买入）和回购（返售）两个交易结构。在第一个结构中，买卖合同效力及交易过程的合法性完备性尤为关键，因为这是实现第二个结构即回购（返售）的前提。
上海海事法院在（2013）沪海法商初字第1228号中，对原被告之间附有回购条款的船舶买卖合同，就曾指出“因此，虽说该三条船舶实际存在，但事实上均不符合可以转让的条件，即原、被告当初签订船舶转让协议的合同目的实际不能实现，而导致该合同目的不能实现的责任方应为被告。据此，本院认为，原、被告签订的两份船舶转让协议可予解除”。而如果因合同无效或被解除，那么卖出方至多也就是将交易款项及相应期限内的利息返还给买入方，而基于融资目的而约定的溢价，则很有可能因为无效或被解除而无法得到支持。
四、融资性回购条款设计时需注意的风险及建议
（一）交易的有效性
既然整个交易包括了卖出（买入）和回购（返售）两个交易结构，也就表明了财产所有权或受益权等权利的转移也有两次，这个过程中交易的有效性和权利转移的有效性均需要得到保证。包括标的权属的变更登记，除了卖出（买入）交易由于权属变更登记或被扣押、被冻结等瑕疵导致交易无效或被解除风险外，也要考虑虽然约定了回购（返售）条款，但受让人很有可能已经处分了标的或者其对标的处分权利因其自身原因而被限制（如法院或者仲裁机构以及行政机关的查封、冻结以及强制执行）。
此外，交易如涉及类似国有股权、国有资产等交易标的和国有企业等交易对象时也需要予以重视。如交易对象属于国有企业，那么国有资产处分的规则限制，可能某类交易标的卖出到国资企业后，再由国资企业返售就需要通过如“招拍挂”等程序，那么回购条款如何实施就需要进一步设计，否则回购的约定无法实施。
（二）回购交易的担保措施
由于回购（返售）需要买受人依约履行返售义务，除了买受人拒绝履行的风险之外，买受人在买入之后返售之前，发生经营风险，包括破产或者被第三方诉讼冻结、保全等，则出卖人的回购权利就无法得到保障，而作为买卖合同，回购的权利主张只能以申报债权来行使，这对于涉及特定物或特定权利的回购交易将特别不利。在这种情况下，基于物权保护比债权保护享优先性的特性，在交易结构设计时应该考虑对标的进行抵押、质押登记或者质押交付等担保物权保护方式增加保障措施。
但是需要考虑的是，如果作为买卖合同而言，实务中能否对相关交易标的进行抵押、质押登记？由于目前相关登记机关要求进行抵/质押登记时需要提供借款合同，此时提供买入回购协议是否能够登记，难以确定。在这种情况下，对于需要到有权机关进行登记的，需要提前明确、沟通登记手续，做好预案；而对于需要质押交付，可以将买受交付和质押交付同时进行，从而提高交易效率及安全性。
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